距离2010年末传出雅士利国际控股有限公司（01230.HK）（以下简称“雅士利”）即将海外并购的风声至今已接近一年，原定6月内谈成的项目仍未落实。而去年光明完成中国乳业首单海外并购项目，从接洽到签约仅仅用了三个月时间。

　　作为去年为数不多业绩骄人的国内二三线乳业之一，作为少数尝试积极开展海外并购的本土奶企，雅士利高调宣战，但却接连推迟，究竟在上演着什么样的海外争夺奶源之路？

　　并购对象或只一家

　　“公司的海外并购项目仍在与对方洽谈中，并未完全敲定。”雅士利负责人向本报记者明确指出。而4个月前，雅士利投资中心经理吴晓南接受媒体采访时曾透露，公司正洽购两家海外奶企，预料当月内能成事。

　　该负责人还透露，目前项目中的大部分已经谈好，只剩下细节还在洽谈中，希望今年年内能谈成。该负责人只简单地描述了洽谈的细节：“当时说是两家海外乳企，但未必就是两家，如果公司确定了一家就能够满足产能，有一家就可以，两家并不是一个确定的数。”

　　据了解，雅士利的市场占有率仅次于伊利和贝因美，已是内地第三大婴幼儿奶粉生产商。产能是其必须攻占的堡垒，海外拓展奶源也成为必然的选择，而雅士利在这一年里作出的各种布局已透露出其对海外并购的渴求和努力。

　　雅士利公布的集资所得款项用途分布目的十分明显：约25%将用作收购从事原奶及原料奶粉生产的综合乳制品公司，以及在海外建立垂直整合的生产设施，同等比例的还有将用于扩大婴幼儿配方奶粉及营养食品的产能，以及广告活动。但对于提高集团研发能力和开发、推销现有产品、新产品，并不断扩充优化经销网络，只肯花费约7.5%的财力。

　　此外，雅士利从6月1日开始的易帅之举为海外并购铺路。选定温洁平为联席财务总监，负责内部财务监控及投资者关系管理工作，而温曾任毕马威华振会计师事务所审计部部门主管、高级经理。另外，财务总监陈承义留任公司另一联席财务总监，并且单独抽调主要负责集团的海外收购及国际业务发展活动。重兵坐镇，雅士利的意图显而易见。

　　受不利消息冲击

　　外界揣测，雅士利海外并购推迟的原因，与近期不利消息频繁出现有关。

　　首当其冲的便是雅士利近期公布的业绩报告，称预计截至6月底半年盈利同比显著减少30%至40%，并称主要原因是原材料成本上升导致毛利率下降、广告开支增加，以及集团过往享有的若干税务优惠已终止，令实际税率上升。

　　但雅士利负责人向本报记者否认了此种说法，称中报不会影响海外并购，出售方更多的只会关注经济实力。他认为雅士利能够谈成该项目的王牌则是“公司目前拥有的20亿现金，有充足的现金流”。

　　对此，有接近雅士利的相关人士向记者透露，20亿的资金并不绝对保证谈成这笔项目。他分析，早前光明集团收购法国优诺酸奶公司50%股权时，曾拟出价17亿欧元最高价。最后光明出局的原因在于市场提前传出光明介入后，投行开始炒作中国概念，目标公司索价趁势上涨，前车之鉴摆在眼前。

　　此外，雅士利的股价也常常为人诟病。有分析指出，从去年11月挂牌起至今，雅士利估值一直在低位徘徊，除了今年3、4月涨幅达27.7%，涨至2.86港元外，其收盘价常常徘徊在1.2港元左右。

　　一位长期关注雅士利的某证券公司研究员分析，雅士利从上年至今虽然在营业收入方面与各证券机构的预期保持一致，但是其经营性活动现金净流出的现象出现得较为频繁，而且流出的金额并不稳定，以及其产品毛利率表现并不算良好，在二三线城市的扩展稍显缓慢。

　　除了资金流外，税额差异等多种因素令海外卖家对自身优势估价更高，附加条件也更多。“海外卖家对中国奶企的诉求和筹码心里明白得很。”上述接触雅士利的人士称，今年2月26日开始，我国把新西兰原料奶的关税提至15%，外界相信下一步实施进口配额并不遥远。因此，诸如荷兰、加拿大等珍贵奶源的所在地要价更水涨船高。而合作方式和价值观等因素，也会影响雅士利能否顺利并购。

　　乳企突围海外

　　迫于本土奶源缺乏信任、进口奶粉不断涨价的压力，有着雅士利一样“雄心”的本土乳企并不少见。在海外建立奶源基地，已成为他们获得高质量的奶源，同时降低原奶采购成本的突围出路。特别是在本土乳企遭受大洗牌后，谁能通过海外并购获得力量更强的海外奶源，谁便能获得更大的掌控权。

　　但真正能夺得国际长期奶源的并不多。历任美国卡夫、乐百氏、达能等名企财务总监的艾建萍对奶企资本并购有着多年的经验，在她看来，奶企借助“外力”的供需市场早在上世纪90年代就形成，现在已愈加成熟。